Ko sem pred enim letom pisal o dogodkih, ki bodo zaznamovali letošnje leto, sem jih omenil pet: sanacija bank in finančno prestrukturiranje slovenskih podjetij, sprememba ekonomske politike EU, uveljavitev skupnega evropskega nadzornega bančnega mehanizma ter reševalnega mehanizma ESM, panevropski bančni stresni testi ter umik kvantitativnega sproščanja ameriške centralne banke. Nekatere stvari so se že potrdile, nekatere so še »v procesu« in se bodo nadaljevale v prihodnjem letu, zadnja pa se je izkazala kot pretirana skrb.
Prihodnje leto bosta na domačih tleh pomembna predvsem nadaljevanje procesa finančnega prestrukturiranja podjetij ter vzdrževanje velike dinamike gospodarske rasti z ustreznim odmerjanjem investicij. Na mednarodnih tleh pa bo ključno, kako uspešna bo EU pri krepitvi rasti s panevropskim mehanizmom spodbujanja naložb ter kako daleč bo Zahod pritisnil na Rusijo z zniževanjem cen nafte. Ohlajanje kitajskega gospodarstva me ne skrbi tako močno, čeprav bi kitajski gospodarski kolaps utegnil povzročiti ogromne težave predvsem zaradi pretrganja globalnih ponudbenih verig velikih zahodnih multinacionalk.
Finančno prestrukturiranje podjetij
1 Sanacija bank se je izkazala kot eden ključnih dogodkov konec lanskega leta. Ni sicer prinesla večjega kreditiranja bank, je pa prinesla večjo makroekonomsko stabilnost. Takoj po izvedbi sanacije v dveh največjih bankah so se finančni trgi umirili, donosi na naše državne obveznice so upadli na rekordno nizko raven. Hkrati pa so nas tudi v evropski komisiji in mednarodnih inštitucijah začeli manj strogo ocenjevati. Toda do pravega procesa finančnega prestrukturiranja podjetij še ni prišlo. Na Družbo za upravljanje terjatev bank (DUTB) so bili sicer preneseni slabi krediti bank, tam pa se glede tega pozneje ni zgodilo skoraj nič. DUTB se je večinoma ukvarjala sama s seboj in s pregledovanjem tega, kar je dobila. Ni pa sprožila večjega procesa konsolidacije upnikov do prezadolženih podjetij in posledičnega razdolževanja v večjem obsegu. Slovenska podjetja so se v letošnjem letu sicer razdolžila za dobro milijardo evrov, toda to ni bila posledica sistemskega finančnega prestrukturiranja, ampak posledica neto odplačevanja kreditov in manjšega najemanja novih. Drugače povedano, banke so podjetjem odobrile za 1,2 milijarde evrov manj novih kreditov, kot so jih podjetja vrnila.
Izziv za prihodnje leto tako ostaja enak kot lani. Za najbolj zadolžena podjetja je treba najti sistemsko rešitev za finančno prestrukturiranje. To pomeni, da vsi upniki skupaj rešujejo podjetje, rešitev pa mora vsebovati delen odpis posojil, delno konverzijo dolga v kapital, reprogramiranje kreditov na daljše obdobje vračanja z moratorijem za prvih nekaj let ter odobritev novih kreditov za tekoče poslovanje. Idealna rešitev bi vključevala tudi novega strateškega lastnika, ki bi dokapitaliziral ciljno podjetje in hkrati jamčil za reprogramirane obveznosti dolžnika. Tak je bil denimo primer Mercatorja. Toda vprašanje je, ali lahko najdemo podobne strateške lastnike tudi za Merkur, Tuš, Pivovarno Laško, T2, ACH, Perutnino Ptuj, Adrio Airways in podobne. In če jih lahko najdemo dovolj hitro, preden shirajo.
Nereševanje teh problemov ali čakanje na rešitev z neba ne pomaga. Pomeni le, da prezadolženi gospodarski bolniki razvojno stagnirajo ali propadajo, s čimer se njihova ekonomska vrednost zmanjšuje, dolgovi pa seveda ostanejo. Ostanejo v breme davkoplačevalcev. Čim hitrejša sistemska rešitev in čim hitrejši poslovni zagon velikih dolžnikov pomeni tem večje poplačilo nas, davkoplačevalcev, ki plačujemo za sanacijo bank, do katerih imajo ta podjetja dolgove. Da ne govorimo o manjši gospodarski rasti in tisočih zaposlenih, ki bodo izgubili službe, če teh podjetij ne prestrukturiramo.
Vzdrževanje čudeža gospodarske rasti
2 V Sloveniji se je v zadnjem četrtletju lanskega leta pojavila čudežna gospodarska rast, večinsko poganjana z lokalnimi komunalnimi infrastrukturnimi investicijami, sofinanciranimi z evropskimi sredstvi. Rast se je zgodila kot splet srečnih okoliščin. Bližajoče se lokalne volitve so dale krila županskim ambicijam po ponovni izvolitvi in vodile v povečanje lokalnih naložb v komunalno infrastrukturo, na drugi strani pa je prejšnja vlada sprejela odločitev, da smejo lokalne skupnosti v ta namen izkoristiti sofinanciranje iz evropskih sredstev. Sicer bi evropska sredstva šla v nič, ker boljših projektov ni bilo.
Rast traja že štiri četrtletja in se je z dveh povzpela že na tri odstotke. Vendar se bo izpela v prvi polovici prihodnjega leta. Ta rast ima pozitivne neposredne in posredne učinke. Med neposrednimi učinki je trend povečevanja zaposlenosti. Od marca letos se skupna zaposlenost povečuje, že tri mesece pa se trendno zmanjšuje število brezposelnih v Sloveniji glede na isti mesec pred enim letom. To so izrazito pozitivni trendi, ki kažejo na rast optimizma med podjetji, kar bi utegnilo za seboj potegniti tako naložbe podjetij kot povečanje trošenja gospodinjstev. Do povečanega trošenja gospodinjstev je v tretjem četrtletju že prišlo. Med posredne učinke pa sodita navdušenje mednarodnih ustanov in optimizem med tujimi vlagatelji. Oboje vpliva na ceno zadolževanja oziroma refinanciranja javnega dolga, kar bo znižalo stroške financiranja v proračunu.
Glavni izziv za slovensko ekonomsko politiko je, kako ta momentum rasti vzdrževati, dokler se dovolj ne okrepijo zasebne naložbe, trošenje gospodinjstev in izvoz. To je mogoče doseči s skrbnim odmerjanjem javnih investicij v infrastrukturo, energetiko, energetsko obnovo zgradb, učinkovitejšo rabo energije in drugo. Začetek velikih infrastrukturnih projektov predvsem na področju modernizacije železniške infrastrukture bi za seboj potegnil tudi zasebne naložbe v širjenje pristaniških zmogljivosti, obnovo voznega parka na železnicah in gradnjo logističnih centrov. Javno infrastrukturo mora, kot povsod po svetu, zgraditi država, zasebne naložbe podjetij pa sledijo temu z namenom ekonomskega izkoriščanja teh zmogljivosti. Javno financiranje infrastrukturnih projektov nikoli ne bo cenejše, kot je zdaj, v začetku decembra je donos na slovenske desetletne obveznice upadel že na dobra dva odstotka. Ob gospodarski rasti v višini tri odstotke in strošku financiranja v višini dveh odstotkov tudi brez multiplikativnih učinkov javni dolg glede na BDP upada. Z multiplikativnimi učinki naložb v višini okoli tri evre povečanega BDP za vložen evro investicij v štirih letih pa se bo javni dolg glede na BDP še hitreje zmanjševal.
Dobra stran je tudi, da je za velik del investicij mogoče izkoristiti 40- do 85-odstotno sofinanciranje iz evropskih sredstev, in sicer 460 milijonov evrov iz operativnega programa za Slovenijo in 380 milijonov evrov iz tako imenovane kohezijske ovojnice (CEF). Oboje so nepovratna sredstva. Dodatna sredstva pa bo mogoče dobiti v okviru tako imenovanega Junckerjevega investicijskega načrta, kjer pa bo učinek predvsem na znižanje obrestne mere pri najemu kreditov Evropske investicijske banke (EIB).
Dodatno bi morali oblikovati tudi posebno shemo za spodbujanje naložb v energetsko obnovo zgradb in učinkovito rabo energije, kjer bi tako podjetjem kot gospodinjstvom lahko omogočili do 50-odstotno državno sofinanciranje. To bi za seboj potegnilo veliko povpraševanje v domači industriji ter v inženirskih in gradbeno-montažnih dejavnostih.
V vsakem primeru pa bi povečanje javnih ali javno sofinanciranih naložb za dober odstotek BDP imel na letni ravni učinek na povečanje BDP za skoraj dva odstotka, v štirih letih pa za dobre tri odstotke. Resnična neumnost bi bila te možnosti jahanja na sedanjem valu rasti ne nadaljevati. V zunanjem okolju, predvsem na evrskem območju, ki ustvarja nekaj manj kot 30 odstotkov našega BDP, velikega optimizma namreč ni slutiti.
Spodbujanje rasti v EU
3 Medtem ko se je v Sloveniji pojavila čudežna gospodarska rast, pa takšnega razvojnega pospeška na evrskem območju ni na vidiku. Tri največje članice (Nemčija, Francija in Italija), ki ustvarijo dve tretjini skupnega BDP območja evra, se gibljejo na meji stagnacije in deflacije. Letošnje leto je bilo sicer koristno zaradi skupnega spoznanja največjih mednarodnih inštitucij, vključno z ECB, OECD, IMF ter tudi evropske komisije (EK), da evrskega gospodarstva ni mogoče zagnati brez fiskalnega stimulusa. Spoznanje je prišlo pet let prepozno in nanj ne bi bilo treba toliko čakati, če bi pogledali v ekonomske učbenike ter v zgodovino (ZDA in Japonska).
Danes vse mednarodne inštitucije na čelu z ECB priporočajo, da morajo za spodbuditev rasti in izognitev deflaciji članice evrskega območja močno povečati obseg javnih naložb (v infrastrukturo, energetiko, učinkovito izrabo energije, raziskave in razvoj). Te velike javne naložbe pa morajo spremljati strukturne reforme (predvsem zmanjšanje administrativnih ovir za podjetništvo in rigidnosti na trgu dela) in močno ekspanzivna monetarna politika. Novi predsednik EK Jean-Claude Juncker je že pred imenovanjem obljubljal 300-milijardni investicijski paket za spodbuditev panevropskih infrastrukturnih projektov. Toda razgrnitev Junckerjevega investicijskega načrta je razočarala vse razen morda Angele Merkel in Wolfganga Schäubla, ki sta temu ukrepu ves čas nasprotovala.
Junckerjev »300-milijardni načrt« je dejansko le črka na papirju oziroma zgolj obljuba EK, da bo jamčila za del naložb. EK naj bi v sklad prispevala 16 milijard evrov, pet milijard evrov naj bi prispevala EIB. Teh skupnih 21 milijard evrov naj bi služilo kot vzvod, ki bi ustvaril za 15-krat več naložb zasebnega sektorja (skupaj 315 milijard evrov). Pri tem so pripravljavci načrta izhajali iz predpostavke, da evropska podjetja nočejo investirati v transportno infrastrukturo, ker jih skrbi negotovost financiranja. Kar je seveda zgrešeno. Zasebna podjetja nočejo investirati v infrastrukturne projekte, ker imajo predolgo dobo vračanja in zato komercialno niso zanimivi. Delno so zanimive le naložbe v avtocestno omrežje, kjer se je mogoče z visokimi cestninami poplačati denimo v 20 letih koncesijske pogodbe. Toda avtoceste so večinoma že zgrajene. V železniško infrastrukturo pa zasebni sektor ne bo vlagal, ker je doba vračanja 50 do 100 let.
Če želi EK resnično zagnati rast, mora v ta namen ponuditi javna sredstva za naložbe, ki jih zasebni sektor ne bi gradil, vendar pa so nujno potrebne za dolgoročno gospodarsko rast. Najbolj smiselna možnost za zagotovitev teh javnih sredstev je izdaja za 300 milijard evrov obveznic EIB, ki bi jih odkupila Evropska centralna banka (ECB) v okviru programa kvantitativnega sproščanja. Teh 300 milijard evrov pa bi služilo kot 50-odstotno sofinanciranje infrastrukturnih ali energetskih projektov, pri čemer bi vsaka članica poskrbela za drugih 50 odstotkov financiranja iz javnih in zasebnih sredstev. S takšno možnostjo bi ubili dve muhi na en mah. Na eni strani bi tako lahko v nekaj letih učinkovito spodbudili za 600 milijard evrov naložb, na drugi strani pa bi omogočili ECB, da sploh lahko začne odkupovanje obveznic in na trg pošlje veliko količino likvidnosti. In ne pozabite, da je denar ECB zastonj. ECB teh 300 milijard evrov ustvari iz nič in ni jih treba vračati.
Bojim pa se, da bo do uresničitve tega predloga preteklo še kar nekaj časa. Najprej mora EK v letu ali dveh ugotoviti, da njen originalni predlog ne daje uspehov, hkrati pa mora evrsko gospodarstvo pasti v daljšo stagnacijo z deflacijo. Doba učenja EK na lastnih napakah je namreč zelo dolga. Na žalost pa ni pripravljenosti za učenje iz napak drugih. Zato, razen če se ne zgodi kak čudež, nisem optimističen glede skorajšnjega robustnega okrevanja na evrskem območju.
Zniževanje cen nafte in pritisk na Rusijo
4 Največjo nevarnost na mednarodnem področju pomeni povečana politična in vojaška nestabilnost zaradi spora z Rusijo. Kar se je začelo s tem, da je Zahod razpihoval protivladne demonstracije v Ukrajini, nadaljevalo s padcem ukrajinske vlade in rusko aneksijo Krima, je eskaliralo v odkrit politični spopad z ekonomskimi sredstvi med Zahodom in Rusijo. Spopad se ne kaže samo v sankcijah, uvedenih z obeh strani, ampak predvsem v pritisku na cene nafte in zemeljskega plina, od katerih je Rusija življenjsko odvisna. Okoli 50 odstotkov ruskega proračuna je ustvarjenega z davki na izvoz nafte in plina. Ruski proračun za leta 2015-2017 je bil sprejet ob predpostavki, da bo cena nafte sto dolarjev za sodček. Od junija letos pa je cena nafte upadla že za 40 odstotkov in pričakuje se, da bo s sedanjih 70 zdrknila na 60 dolarjev.
V ozadju sedanjega upadanja cen nafte so sicer številni ekonomski dejavniki, pri čemer imajo največji vpliv najbrž ameriški dvig ponudbe s proizvodnjo nafte iz skrilavcev (fracking), majhna gospodarska aktivnost razvitih držav in ohlajanje kitajskega gospodarstva. ZDA danes proizvedejo že več nafte kot Savdska Arabija. Toda precej bolj kot naraščanje ponudbe in zmanjševanje porabe nafte se zdijo pomembni politični razlogi. Ne smemo pozabiti, da se povpraševanje pravzaprav ni zmanjšalo, saj Kitajska od začetka leta močno povečuje nakup nafte in plina za svoje strateške rezerve. Glavni razlog za upadanje cen nafte je, kot vedno do zdaj v zgodovini, predvsem politične narave. Zdi se, da poskušajo ZDA prek cen nafte disciplinirati Putina. Ne pozabimo, da je po bankrotu leta 1998 Zahod Rusijo ekonomsko dvignil z dvigom cen nafte in zemeljskega plina (po prvi invaziji na Irak), s tem pa tudi iz Rusije ponovno naredil svetovno velesilo. Na enak način lahko zdaj Zahod Putina in Rusijo potisne nazaj. Ne pozabimo, da se je to zgodilo tudi pred nekaj več kot 30 leti, ko je dramatičen upad cen nafte v prvi polovici osemdesetih let prejšnjega stoletja pripomogel h kolapsu tedanje Sovjetske zveze.
Problem te politične igre je v njeni nepredvidljivosti in kolateralni škodi za nas. Medtem ko je ukrajinsko-ruski konflikt zmanjšal izvozne možnosti in tako še dodatno pripomogel h gospodarski stagnaciji evrskih držav, pa je to vendarle zgolj mil preludij v gospodarski konflikt večjih razsežnosti. Na eni strani lahko Rusija izvaja pritiske na evropske države, ki so pri nabavi plina tretjinsko odvisne od Rusije - prek omejevanja dobave, in tako dodatno destabilizira gospodarstva evrskih držav. Toda veliko večje posledice ima lahko morebitna vojaška eskalacija na ruskih zunanjih mejah. Destabilizacija celotne evrazijske regije ni dobra popotnica za okrevanje evropskega gospodarstva. To pa seveda vpliva tudi na naše gospodarstvo, v manjši meri (čeprav ne zanemarljivo) neposredno, v večji meri pa posredno prek dobav nemškim in drugim podjetjem, ki precej trgovine opravijo z Rusijo.
Glavna negotovost prihaja od zunaj
Če smo bili lani zaskrbljeni predvsem nad domačo negotovostjo in se je doma končno prikradel žarek optimizma, so se potencialne čeri za slovensko gospodarstvo zdaj premaknile bolj proti povečani zunanji negotovosti. Prihodnje leto nas mora skrbeti predvsem, kako uspešna bo EU pri spodbujanju bolehnega evrskega gospodarstva in kako daleč bo eskaliral politični spor ZDA in EU z Rusijo. Nič od tega ne vliva zaupanja.